Sube el Riesgo País, el mercado se manifiesta - Mauro Cognetta 29/09/26

DIRVERS
Continuamos con una macro que continúa queriendo ordenarse, y con una actividad dicotómica y divergente, lo que impacta de lleno en la confianza del Gobierno que se deteriora.
Esto no es una economía con dos velocidades de crecimiento, sino una parte de la economía que crece, y otra que decrece.

TASAS DE INTERÉS
En cuanto a las tasas, la liquidez se mantuvo justa en la semana, la caución promedia 1,72% mensual, la de Plazo Fijo TAMAR se mantiene en 1,96%, pero excepto por la LECAP corta, el resto de la curva se mantiene arriba de 2% porque el mercado descuenta inflación de 1,7%/1,8%.

DÓLAR OFICIAL
El BCRA confirmó que continúa al margen en el mercado de futuros, el short del Central cayó a apenas U$D278.- Millones a fin de Agosto desde U$D485.- Millones a fin de Julio, pero la contracara de la estabilidad del spot viene siendo el crecimiento del stock de bonos Dólar Linked en manos privadas, que ya supera los U$D12mil millones producto de la oferta del Tesoro en el mercado primario y del Central en el mercado secundario.

RENTA FIJA La semana pasada la deuda soberana extendió su corrección y el Global 2035 pasó a rendir 11% en el exterior, un nivel que no veíamos desde antes de las elecciones de Octubre de 2025. La floja performance reciente se explica tanto por el movimiento de los Treasuries, con la tasa a 10 años rindiendo 5,2%, como por la suba del Riesgo País, que en poco más de 2 meses pasó de la zona de 400 puntos básicos a superar los 570 puntos. O sea, sólo una parte del este salto en la percepción del riesgo es global. De los 170 puntos básicos de suba, el efecto global explica unos 30 puntos, los otros 140 puntos son específicos de Argentina. Con un contexto global más difícil, menos compras de reservas, cierre de la emisión internacional y riesgo electoral, el Programa Financiero 2027 se pone bastante más complejo. El piso del Riesgo País va en ascenso. Podrían haber bajas, peor a medida que entramos en 2027 pesa cada vez más el calendario electoral. El comparativo no debería hacerse con LATAM, sino justamente con los que tienen la misma calificación de deuda. Normalmente los portfolio managers internacionales lo primero que venden es el beta alto, y nosotros nos encontramos en esa categoría. Somos una copia de Ecuador y el High Yield corporativo norteamericano, en el gráfico adjunto representado por la línea turquesa el GD35, roja Ecuador y verde el ETF High Yield HYD. El futuro es incierto, pero ahora ya cuesta imaginar que el soberano salga al mercado internacional a emitir bonos antes de las elecciones presidenciales de 2027, algo que parecía una opción bastante clara en Julio, cuando el Global 35 operaba debajo de 8,75%. Ahora bien, puede sonar a obviedad, pero no está de más ser explícito: a mayor dificultad para colocar deuda en moneda extranjera (en el mercado local o internacional), más relevante son las compras de divisas del BCRA en el MLC. En este sentido, en los primeros 8 meses del año esas compras fueron extraordinarias, solamente comparables a 2024 en el pasado reciente, pero en Septiembre las intervenciones del Central en el spot han sido más bien marginales y es probable que eso haya contribuido al sell-off de los bonos. En la parte corta de la curva Hard Dollar, la tasa forward 1Y1Y implícita en los Bonares 2027-2028 tocó nuevos máximos de 18,1%.

¿Estamos ante una oportunidad de compra?
Dado que una tasa de 18,1% TNA implica una paridad de casi 90% para el AO28 en Octubre de 2027, comprar este instrumento solo es un “trade obvio” para aquellos absolutamente convencidos de que Milei será reelecto el año próximo, o, alternativamente para aquellos totalmente convencidos de que Argentina servirá la deuda en el próximo mandato sin ningún tipo de inconveniente gobierne quien gobierne.
Con un recovery de 30%, el mercado descuenta una probabilidad de incumplimiento a 5 años cercana al 26,3% y de aproximadamente 39% a 10 años. Son niveles que vuelven a acerarse a los registrados en Noviembre de 2025, cuando el ruido post elecciones legislativas llevó esas métricas hasta 33% y 45% respectivamente.

RENTA VARIABLE Nubank (ticker NU), se derrumbó ayer 8% ante rumores de compra de Monzo. ¿Cómo podemos interpretar esta noticia? Nu habría acercado una propuesta de U$D10.500.- - U$D13.200.- Millones para comprar Monzo, un banco digital británico que opera principalmente a través de una aplicación móvil. Esta propuesta combinaría un mix en parte de pago de efectivo y acciones. Monzo en 2025 registró 15 millones de clientes, ingresos por unos U$D2.300.- Millones y una ganancia neta de U$D116.- Millones. Lo cierto es que lo que pagarían luce exigente. A ese precio, NU pagaría entre 93 y 116 veces sus ganancias. De todas maneras, de concretarse, la adquisición le daría a una entrada fuerte al Reino Unido y licencia bancaria. Por ahora es una negociación reportada por la prensa, no una adquisición anunciada. Desde GFI favorecemos compra de esta empresa, siempre entendiendo de los riesgos asociados y volatilidad propia de las inversiones en Renta Variable.

No es recomendación de inversión

Mauro Cognetta Global Focus Invetments