Informe semanal de Bonos al 15-07-2022

Los mercados internacionales al 15 de julio: tres claves

1. El equity global cerró la semana a la baja, con el STOXX Global 1800 USD (SXW1) depreciándose un -1,3% (-21,0% YTD), mientras que el S&P 500 norteamericano retrocedió un -0,9% (-18,9% YTD). En el mismo período, las tasas a 10 años de los US Treasuries pasaron de +3,101% a +2,93%, y el spread 10Y – 2Y se deslizó de -0,02% a -0,19%. En este contexto, iShares S&P 500 Growth ETF (IVW) se desvalorizó un -1,4% (-25,3% YTD) mientras que el iShares S&P 500 Value ETF (IVE) cayó por -0,5% (-11,7% YTD). A manera de resumen, en el último informe “Perspectiva semanal” de Cohen, publicado en su página web, destacaron: “El mercado no despega. La dinámica de la inflación y la debilidad de los datos de actividad siguen marcando un escenario de estanflación y golpean las expectativas. Los principales índices bursátiles volvieron a caer en tanto que los bonos se estabilizan, confiando que la suba de tasas que se viene ya fue descontada. La mira de esta semana estará puesta en el mercado inmobiliario y en la temporada de balances del segundo trimestre”. A su vez, en el mismo espacio remarcaron las presiones que enfrenta la Fed en el futuro inmediato: “Luego de darse a conocer el dato de inflación, el mercado pasó de estimar una suba de 75pb para la próxima reunión de la FED a un alza de 100pb. Sin embargo, ante la expectativa de mayor caída en el nivel de actividad y el golpe que están teniendo los precios de las materias primas, las probabilidades aminoraron al finalizar la semana, luego de que miembros de la entidad indicaron que consideran una suba de 75pb como la más óptima para controlar la inflación al alza. De esta manera, la semana cerró con un 70% de probabilidades para esta suba, mientras que el restante aún espera un alza de 100pb”[1].
2. La inflación de EEUU alcanzó un nivel del +9,1% interanual en junio, por encima del +8,8% esperado por el consenso de mercado y el +8,6% de la medición de mayo. Por otro lado, la inflación subyacente se desaceleró en el margen, de +6,0% a +5,9%, aunque también se ubicó por encima de la cifra especulada por analistas de +5,7%. A su vez, se conoció que el avance interanual del Índice de Precios del Productor (IPP) de junio para EEUU se ubicó en +11,3%, por encima del +10,7% esperado por el consenso de mercado y el +10,9% de la medición anterior. Sin embargo, si bien la variación del IPP subyacente fue superior a la esperada, mostró una desaceleración del +8,5% al +8,2%. Finalmente, cabe destacar que la inflación headline también se aceleró en las naciones europeas, en concreto en Portugal, Francia y España, mientras que en Alemania pasó del +7,9% interanual al +7,6% (en línea con lo esperado por analistas) y en Italia se mantuvo en el +8,0%.
3. Según Lipper, de las 35 compañías del S&P 500 que presentaron resultados del 2Q22 al 10/06/2022, el 80,0% superaron las expectativas de ganancias (resultado neto), frente al promedio histórico de sorpresas positivas de 66,1%. Se estima que el crecimiento de los beneficios sea del +5,6% interanual (-3,4% al excluir el sector energético), con 6 de 11 sectores avanzando en relación al 1Q22.  Asimismo, remarcaron que los sectores de mayor crecimiento en las ganancias serían energía (+248,8% YoY) e industria (+26,7% YoY), mientras que el de menor crecimiento sería el financiero (-21,1% YoY). Finalmente, informaron que en la semana que del 13 de junio harán lo propio 72 empresas más.

Argentina: Repaso de variables e indicadores.

• RRII “brutas” y liquidaciones de divisas del sector agroexportador: Acumulan en el año, al 12 de julio, un avance de USD 735 millones según el Informe Monetario Diario del BCRA del 15/07/2022, con un saldo positivo en el MULC de aproximadamente USD 1.173 millones. Cabe destacar que, durante los primeros seis meses del año, el sector agroexportador aportó USD 19.145 M, cifra máxima desde el año 2003 (a partir del cual se cuenta con estadísticas publicadas por CIARA-CEC). Sin embargo, Fernando Bertello y Mariana Reinke de La Nación señalaron una merma en las toneladas comercializadas: “La menor venta de soja del campo en lo que va de esta campaña versus la anterior, que muestra una merma, según las fuentes, de 3,3 a 4,1 millones de toneladas, obedece a la incertidumbre y falta de previsibilidad en materia económica del Gobierno pero, también, a las dificultades que han encontrado los productores para conseguir insumos, como fertilizantes y gasoil, y calzarse. Según expertos del sector, la comercialización es la más baja de los últimos tres años. La oleaginosa no solo no se vende toda de golpe, sino que, además, el productor tiene una paleta de productos más diversificada para la comercialización, con maíz y trigo”[2].
• Nuevas Medidas BCRA: Por un lado, desde la máxima autoridad monetaria comunicaron que, con el objetivo de reducir la volatilidad de los precios de los instrumentos del Tesoro, se ofrecerá (a cambio de una prima) a las entidades del sistema financiero “puts” sobre títulos del Tesoro adjudicados a partir de julio de 2022 y que tengan vencimiento antes del 31 de diciembre de 2023, a la vez que ratificaron su participación en el mercado secundario de deuda en pesos. Por otro lado, el pasado jueves se dispusieron mejoras en las condiciones de acceso al mercado oficial de cambios destinadas a la importación de bienes y servicios asociados con el sector productivo, ya sea bajo la forma de liberación de determinados pagos o acortamiento de los plazos de financiamiento comercial requerido. Finalmente, el BCRA “…decidió utilizar para el diseño de la política monetaria y financiera un corredor de tasas de interés conformado por la tasa de interés de las Letras del Tesoro de corto plazo, la tasa de política monetaria representada por la Leliq a 28 días y la tasa de pases a 1 día”[3].
• Perspectivas Agro: Según el último informe PAS de la Bolsa de Cereales de Bs As, la siembra de trigo cubre al 06 de julio el 85,2 % de las 6,2 MHa proyectadas. Se observó un recorte semanal de 100.000 hectáreas en las estimaciones debido a las condiciones hídricas y, además, destacaron que se mantiene una demora interanual de -6,1%. Por otro lado, informaron que ya se logró cosechar el 62,3% el área apta de sorgo a nivel nacional y se estima una producción de 3,5 MTn para la campaña 2021/2022 (+100.000 toneladas con respecto a la campaña previa). Finalmente, el avance de la recolección de maíz a nivel nacional totaliza un 53% del área apta y se proyecta una producción de 49 MTn (-3,5% MTn menos que la campaña anterior)[4].
• Inflación I: El avance en los precios minoristas se ubicó en +5,3% mensual en junio, por encima del +5,1% observado en mayo y del +5,2% sugerido por el último REM del BCRA.
• Inflación II:  El economista Juan Pablo Nicolini (investigador senior de la Fed de Minneapolis y profesor plenario de la UTDT) se refirió, en una entrevista con la periodista de La Nación Sofía Diamante, a la actual dinámica inflacionaria en los siguientes términos: “El desajuste fiscal y monetario se aceleró mucho en los primeros meses del año, la situación hoy es mucho más dramática que en diciembre pasado. Cuando hay inflaciones de 2 o 3% mensual, está atado con la política monetaria; pero cuando la inflación empieza a ser muy alta y se acerca al 10% mensual, ahí empiezan a jugar mucho las expectativas: todos los que están fijando precios están pensando que, cuando le ponen el precio a la botella de vino que están vendiendo hoy, tienen que pensar a qué precio la van a poder volver a comprar al proveedor el próximo mes. Con una inflación de hasta 7% mensual, esas cuentas están bastante automatizadas. Cuando la inflación empieza a acelerarse, la política monetaria empieza a ser menos poderosa, porque entran en juego las expectativas de inflación. Pasar del 7% al 10% mensual es relativamente sencillo sin que sea culpa del Banco Central: alcanza con dar señales ambiguas o negativas. Por ejemplo, el discurso de la nueva ministra más bien tendió a calmar los ánimos, pero qué va a pasar la semana próxima no sabemos, porque la situación es enormemente compleja, más allá de las intenciones de la ministra”[5].
• Tipo de cambio nominal: El tipo de cambio oficial (A3500) cerró el lunes 18/07/2022 en torno a $128,90, avanzando con respecto al lunes según una TNA del +63,2%. El avance promedio diario anualizado en julio se ubica por el momento en +59,0%, cuando en junio fue del +51,6% y en mayo del +47,0%.
• Tipo de cambio real I: En el “Informe semanal de Bonos al 10.09.2021” comentamos que en el “External Sector Report (ESR)” del FMI se sugería que el tipo de cambio real promedio de 2020 (118,4) lucía apreciado. Sin embargo, según las distintas metodologías referidas en el informe, el “REER gap” podría ubicarse desde -2,5% (sobre-depreciado) y +12,5% (sobre-apreciado), con un “midpoint” de +5,0% (aclarando que existe una incertidumbre significativa acerca del tipo de cambio real de equilibrio). Esto implicaría la necesidad de llevar el ITCRM hacia 124,4, un +34,3% por encima del 92,6 reportado por el BCRA para el 15/07. Sin embargo, del Memorando de Políticas Económicas y Financieras publicado en la página web del FMI el pasado 4 de marzo se desprende que el gobierno buscaría “calibrar su administración del tipo de cambio en pos de asegurar la competitividad el tipo de cambio real multilateral, y apoyar la acumulación de reservas”, señalando como deseable el nivel del ITCRM de finales de 2021. Este podría ser el 102,5 del 31/12/2021, aproximadamente un +10,7% por encima de la última observación.
• Tipo de cambio real II: El economista Miguel Kiguel se refirió, en una entrevista con el periodista de La Nación Esteban Lafuente, a la competitividad del tipo de cambio en los siguientes términos: “Cuando se mira el tipo de cambio, no se lo puede mirar independientemente de la coyuntura. Entonces, puede ser que haya un valor que en el largo plazo esté bien, pero hoy se necesita uno que genere una acumulación importante de reservas. El país tiene, como máximo, dos semanas de importaciones, ¿y cuánto necesitaría? Como mínimo, US$25.000 millones a US$30.000 millones. Y se empieza en US$3000 millones. Esa es la foto. El número tiene que subir y no alcanza simplemente con que la cuenta corriente quede en equilibrio, porque no se acumula nada. Hoy hay superávit en bienes, déficit importante en servicios y, para llegar a US$25.000 millones, tendría que haber un superávit de 2 puntos del PBI y en tres años se llega. Pero los tiempos no dan, y en ese sentido digo que está atrasado. La Argentina necesita un superávit de cuenta corriente de al menos 1,5% del PBI por año para llegar a un número razonable, y hoy eso no está. Estar con equilibrio o déficit de cuenta corriente está bien para un país que tiene reservas, pero por ahora no alcanza. Los dólares que tenemos los argentinos en el colchón o afuera no son reservas y nadie se las va a vender al Banco Central; entonces, lo que necesita el Gobierno es generar incentivos. Para tener un excedente exportable es necesario gastar menos adentro y tener precios relativos distintos, con un tipo de cambio real más alto, o generar entrada de capitales, pero hoy no están dadas las condiciones para eso”[6].

Bonos en dólares: El ITCRM implícito en el MEP/CCL ya se encuentra en niveles superiores al máximo observado tras salida de la Convertibilidad.

En el septenario del 8 al 15 de julio, el Subíndice de Bonos Largos emitidos en dólares cayó un -4,39% medido en moneda dura, acumulando un retroceso del -31,95% en lo que va de 2022. Al mismo tiempo, el Merval en USD (medido a través del CCL en GD30) se desvalorizó un -1,9% (-17,1% YTD, -20,0% en junio), con el CCL avanzando un +0,3% (+50,5% YTD, +19,8% en junio) y pasando de 300,2469 a 301,2801. En el mismo período, el iShares JP Morgan EM High Yield Bond ETF (EMHY) opero a la baja (-2,8% WoW, -23,7% YTD) y el iShares MSCI Emerging Markets ETF acompañó (-3,6% WoW, -17,9% YTD).

Con los nuevos datos de inflación, tipo de cambio oficial y tipos de cambio financieros, a partir del ITCRM al 15/07/2022 estimamos el ITCRM en base al MEP/CCL (GD30, T+2) para evaluar el nivel de “competitividad” del dólar financiero. Las cotizaciones del tipo de cambio nominal de $291,431 y $301,2801 del pasado viernes, se corresponden a niveles de ITCRM superiores en un +24,8% y +29,1% al promedio observado durante el año 2002. Asimismo, se encuentran también un +1,0% y +4,4% por encima del nivel asociado al “overshooting” de salida de la convertibilidad del año 2002.

ITCRM en base al tipo de cambio oficial, MEP y CCL[7]

Bonos en Pesos & DLK: Nueva semana de recuperación

Se observó una semana de recuperación para los títulos públicos denominados en moneda local, dado que el Subíndice de Bonos Cortos emitidos en pesos se revalorizó un +5,13% (+33,21% YTD) del 8 al 15 de julio, mientras que el de Bonos Largos se recuperó un +11,36% (+13,99% YTD). Por su parte, el Subíndice de Bonos Cortos emitidos en dólares (T2V2 y TV23) también operó alcista, apreciándose un +1,31% durante el septenario y acumulando en lo que va del año una suba del +17,14%.

En cuanto al frente del mercado primario, el resultado de la licitación y canje del pasado miércoles, si bien fue bueno (ARS 122.607 M adjudicados en primera vuelta frente a vencimientos despreciables junto al canje del 45% de la S29L2 y del 33% de la X29L2), estuvo influido por el accionar el BCRA. Por un lado, aprobó la subasta de opciones de venta sobre títulos del Tesoro al sector financiero, lo que permite adquirir cobertura contra la variación de precios y ganar previsibilidad. Por el otro, redujo a 90 días los plazos mínimos de éstos para integración de encajes. A la vez, ratificó que continuará participando en el mercado secundario para reducir la volatilidad de los títulos públicos. Esto podría haber inducido artificialmente la demanda de parte del sector bancario de los instrumentos que subastó el Tesoro, mejorando su capacidad de captación de pesos[8]. Sin embargo, el gobierno aún enfrenta el desafío de recuperar la demanda de otros actores, tal y como las tesorerías corporativas, de cara a la próxima licitación, donde enfrentará vencimientos estimados por fuentes de mercado en ARS 314 mil millones, principalmente en manos del sector privado.

Rendimientos actuales y proyectados de títulos públicos a tasa fija, CER y DLK al 18/07/2022

Resumen del inicio de semana (18 de julio): a la espera de datos de inflación en EEUU.

El inicio de semana para los mercados desarrollados osciló entre el terreno plano y las leves bajas, con el SXW1 manteniéndose y el S&P 500 dejándose el lunes un -0,8%, mientras que el STOXX europeo cayó un -0,5%. En este contexto, la tasa de los bonos a 10 años norteamericanos y alemanes avanzaron desde +2,93% a +2,96% y +1,128% a +1,214%. Esta tendencia no se verificó ni el STOXX europeo (+0,9%) ni en los productos primarios (BCOM +3,2%). En relación a esto, en la Crónica de Bolsa del diario español Expansión comentaron: “Las Bolsas europeas han iniciado la semana con avances pendientes de la reunión del BCE del jueves, en la que se espera la primera subida de los tipos de interés en la zona euro en once años, en 25 puntos básicos, además de detalles del programa contra la fragmentación para contener las primas de riesgo de los países del sur de la eurozona. El jueves también llegará la reunión del Banco de Japón y la próxima semana será el turno de la Fed estadounidense, que celebrará su reunión de dos días el martes 26 y miércoles 27 de julio”[9].

En cuanto a la presentación de resultados empresariales, Goldman Sachs (GS), IBM (IBM) y The Charles Schwab (SCHW) sorprendieron ayer al presentar tanto ingresos como beneficios por acción por encima de los esperados por el consenso de mercado. En contraposición, Bank of America (BAC) defraudó en ambas lecturas.

Desde el frente energético, desde el portal elEconomista.es comentaron que “…Gazprom ha suspendido las entregas de gas a al menos tres compradores europeos de gas alegando causas de «fuerza mayor», una señal de que la empresa tiene la intención de mantener el suministro del combustible limitado al máximo para presionar a la UE en represalia por las sanciones impuestas tras la invasión de Ucrania”[10]. Es importante mencionar que actualmente Nord Stream 1 se encuentra en mantenimiento y, si bien debe volver a ponerse en funcionamiento este jueves, existen temores que esto no sea así.

Por otro lado, los ETFs de referencia para mercados emergentes tanto para renta fija como para renta variable (EMHY y EEM) operaron mixtos, con variaciones del -0,2% y +0,7% en la primera jornada de la semana. En este contexto, el Merval en dólares se revalorizó un +0,2%, aún a pesar del avance del CCL de +1,0% hacia $304,23, mientras que el Subíndice de Bonos Largos emitidos en dólares del IAMC avanzó un +0,29%. Por su parte, el índice de bonos de corta duration cayó un -0,50% mientras que el de larga duration se revalorizó un +2,53% y aquel que sigue los DLK retrocedió en el margen, apenas un -0,06%.

(*) El autor es Licenciado en Ciencias Empresariales por la Universidad Austral de la ciudad de Rosario y Magíster en Economía Aplicada por la Universidad Torcuato Di Tella de CABA. Anteriormente se desempeñó como Consultor en temas de Valuación de Empresas y de Activos Intangibles, M&A y Reestructuraciones. Actualmente lo hace como Analista de Mercados en TSA Bursátil de Grupo Transatlántica.

[1] Fuente: https://perspectivas.cohen.com.ar/articulos/macroeconomia-perspectiva-semanal-27?utm_source=Personas+-+Clientes&utm_campaign=01bf70f9c2-EMAIL_CAMPAIGN_2021_11_26_06_57_COPY_01&utm_medium=email&utm_term=0_40b0dea042-01bf70f9c2-420670929

[2] Fuente: https://www.lanacion.com.ar/economia/campo/alertan-que-la-incertidumbre-economica-atraso-la-venta-de-soja-nid12072022/

[3] Fuente: http://www.bcra.gov.ar/Noticias/Sistema-para-reducir-volatilidad-titulos-del-tesoro.asp, http://www.bcra.gov.ar/Noticias/mejora-condiciones-importacion-sector-productivo.asp & http://www.bcra.gov.ar/Noticias/Nuevo-corredor-de-tasas-para-la-politica-monetaria-y-financiera.asp 

[4] Fuente: https://www.bolsadecereales.com/imagenes/pass/2022-07/932-pas220707.pdf

[5] Fuente & Lectura recomendada: https://www.lanacion.com.ar/economia/juan-pablo-nicolini-es-complicado-ser-optimista-con-respecto-a-la-argentina-nid17072022/

[6] Fuente: https://www.lanacion.com.ar/economia/miguel-kiguel-el-gobierno-tolero-la-inflacion-y-nunca-trato-de-bajarla-en-serio-nid10072022/

[7] La fórmula del ITCRM en base al MEP y CCL es similar a la utilizada en https://github.com/CamiloCisera/ITCRM-CCL/blob/master/ITCRMxCCL.py

[8] Ver participación del autor del presente informe: https://www.ambito.com/economia/deuda/superado-el-primer-test-batakis-enfrentara-vencimientos-37-billones-fin-ano-n5488604

[9] Fuente: https://www.expansion.com/mercados/cronica-bolsa/2022/07/18/62d4f844e5fdead46d8b45e0.html

[10] Fuente: https://www.eleconomista.es/energia/noticias/11872573/07/22/Gazprom-cancela-los-envios-de-gas-a-varias-empresas-europeas-por-fuerza-mayor.html

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