¿Qué pasó en los mercados del 24 al 28 de febrero?
En el marco de una semana de operaciones reducida por los feriados de carnaval, el miércoles 26 comenzaron las últimas ruedas de febrero del mercado local. Este día, contó con la particularidad de ser el reinicio de las operaciones del mercado local, que debió acoplarse a la dinámica bajista que presentaron los mercados internacionales que operaron durante lunes y martes con normalidad. Debido a la propagación del coronavirus fuera de China, durante esos días, el S&P 500 cayó un -6,3% medido contra el cierre del viernes, mientras que el Índice de Mercados Emergentes (EEM) y el Índice de bonos emergentes (EMHY) lo hicieron por un -4,5% y -1,4%, respectivamente. Además, otra novedad fue que el ministro Guzmán y Kristalina Georgieva anunciaron estar trabajando en un nuevo programa, tras estar reunidos bilateralmente en el G20 el sábado 22, aunque luego “oficialmente desmentido” por Gerry Rice. Finalmente, el gobierno decidió encarar un nuevo canje de AF20 por TB21 ese miércoles. Esta vez el bono a Badlar + 1% se ofreció al precio mínimo de $102,23 y se buscaba canjear casi el 60% del AF20 que queda en circulación. El último precio al que había operado el TB21 el viernes 20/02 fue $81. Al cierre del día, el efecto reacomodamiento se hizo sentir con acciones que cayeron hasta un 10%. Así, el S&P Merval tuvo su peor jornada en casi 6 meses y las principales bajas fueron TGSU2 (-10,15%), TRAN (-9,33%) e YPFD (-8,59%).
Ya en la mañana del jueves, el mercado local se anticipaba a una nueva jornada bajista luego del cierre negativo de algunos de los principales mercados asiáticos y la dinámica negativa de los mercados europeos y futuros de S&P. De esta manera, Wall Street se encaminaba a su sexta jornada bajista consecutiva. Por otro lado, a nivel local, la provincia de la Rioja anunció que llama a negociaciones con bonistas para reperfilar un bono con vencimiento en 2025. Además, algunos medios de comunicación sostuvieron por la mañana que el FMI declaró que la “insostenibilidad de los pasivos financieros es total” y que esto incluye la deuda “emitida durante el gobierno de Néstor Kirchner para salir del default” (Reestructuración de 2005/2010). En este contexto, el S&P Merval cosecho una nueva jornada bajista. En esta ocasión, las principales caídas en renta variable se observaron en TXAR (-7,34%), ALUA (-7,04%) e TGNO4 (-6,90%). Por otro lado, en renta fija los papeles asociados a la reestructuración anterior fueron los más golpeados, observándose las principales bajas en el TVPP (-6,82%), PARP (-4,35%) y PARY (-4,21%).
Luego, el viernes por la mañana las principales claves locales era la publicación del cronograma de licitaciones en pesos para marzo y el hecho de que una misión del FMI visitará el país para estar presentes cuando se realice la oferta a bonistas. Luego, a nivel internacional, resonaron las declaraciones de Apple y Microsoft de que difícilmente cumplirán sus objetivos de ganancias y ventas debido a los posibles efectos esperados del brote de coronavirus. Además, el portavoz del FMI, Gerry Rice, dijo que es probable que el organismo baje sus previsiones de crecimiento económico global en abril (muy probablemente en la publicación de primer World Economic Outlook del 2020). En este marco, los futuros de S&P 500 y Nasdaq operaban en terreno negativo nuevamente y Wall Street se encaminaba a su séptima jornada bajista consecutiva. Los futuros de RFX20 anticipaban una dinámica similar en Argentina.
Resumen semanal
Como todas las semanas, repasamos como le fue al conjunto de bonos mirando las carteras del IAMC y el cierre del mercado cambiario. Recordemos que el IAMC mide la variación de una cartera de bonos conformada a su vez por 4 subcarteras. Estas son de bonos cortos y largos, en pesos y en dólares. Todas las variaciones son sobre los valores en pesos de los bonos. Esta fue la variación en la semana:
Tras un enero de clara tendencia al alza, en donde el riesgo país cerró en 2.090 puntos con un avance mensual del +18,1%, en febrero se observó nuevamente una tendencia alcista con un avance de 173bp (+8,3%) que colocó al EMBI en 2.263 puntos. Asimismo, se observó una nueva performance negativa en el Índice de Bonos General del IAMC medido en pesos del -2,89%, mientras que medido en dólares lo hizo por -3,47%. En esta ocasión, se observó un deterioro prácticamente en todo el espectro de títulos.
En el frente cambiario, el tipo de cambio mayorista “Comunicación A 3500” se ubicó en $62,21 (+0,61% semanal) por dólar el viernes, mientras que el dólar implícito en los bonos cerró en 81,038 y avanzó viernes a viernes un +1,67% (aunque considerando una comisión del 1%, el tipo de cambio para comprar dólares por bolsa puede llegar a 81,85). De esta manera, dado que el tipo de cambio vendedor de Banco Nación se ubicó en 64 pesos sin impuesto solidario y 83,20 con impuesto, el MEP se mantiene como una opción competitiva para la adquisición de la moneda norteamericana.
Análisis y Estrategias: Bonos en dólares
En lo que respecta a la reestructuración de deuda en moneda dura, sobre la cual siempre hacemos comentarios semana a semana, parece apropiado comenzar con algunos comentarios del economista hoy cercano al oficialismo, Emmanuel Álvarez Agis, recogidos en el portal local El Economista. Según el profesional, “…Las urnas le dieron la espalda a Macri producto de su acuerdo, pero la política internacional hizo la tarea sucia adentro del organismo poniendo un staff más consciente de que se equivocó feo con Argentina. No me gusta decir que cambió o que ahora es distinto, pero en los hechos concretos veo que reconocen que no pueden exigir el ajuste fiscal que necesitaría el país para pagar la deuda”.
Además, el profesional aportó visiones sobre el proceso de reestructuración y el impacto del brote del coronavirus a nivel local. Respecto a la primera temática comentó: “Pienso que un mal arreglo es preferible al default. Lo marca la experiencia: los default hacen sufrir mucho a la economía real. La deuda que emitió Macri estuvo pésima, pero un default hace que la economía se caiga dos o tres puntos más…”. Sobre la segunda, los comentarios centrales fueron: “Muy probablemente va a terminar afectando la tasa de crecimiento de China y la soja está bajando, lo que nos va a afectar en la economía real. Mi impresión es que todavía es sobredimensionado…” y “En los últimos tres o cuatro eventos parecidos que tuvo el mundo, como la gripe aviar, con los mercados financieros internacionales pasó lo mismo: fue complicado, pero después la recuperación logró sobrepasar los picos previos a la crisis…”.
Por otro lado, en el Informe de Bonos de la semana pasada comentábamos la alta probabilidad de que la deuda proveniente de la reestructuración de 2005 no tuviera un trato preferencial. Sobre este tema, el periodista de Ámbito Financiero Carlos Burgueño, publicó una nota el jueves 27 titulada “Deuda: todos los bonos entrarán en el canje”. Los puntos centrales de la misma son los siguientes, y pueden encontrarse algunas coincidencias con el análisis que publicamos en el informe de bonos anterior:
- “La misión del FMI determinó que la definición de “no sustentable” de la deuda es general y no excluye pasivos emitidos por diferentes gobiernos, sino que haya sido emitida en jurisdicciones extranjeras”.
- “No es común que un país deba renegociar el default más importante del mundo (el de 2001 bajo el canje de 2005) y luego volver a llamar a los tenedores de esa deuda para reestructurar lo estructurado”.
- “El consuelo es que la mayoría de los acreedores son bancos y fondos de inversión y que queda muy poco de los antiguos poseedores originales de la deuda caída en desgracia luego del colapso de la convertibilidad”.
En cuanto a la performance semanal, el Subíndice de Bonos Cortos en USD cayó -4,30% medido en moneda dura, mientras que el Subíndice de Bonos Largos en USD lo hizo por -4,35%. Debido a que las novedades sobre el proceso de reestructuración fueron escasas, pareciese que la dinámica de los bonos en dólares se vio condicionada principalmente por el contexto global. Sobre esto, en el Informe de Renta Fija Semanal de Allaria Ledesma del 28 de febrero se comentó: “…subieron los rendimientos de todos los bonos con calificación menor a B+, y se depreciaron todas las monedas de la región. Esto fue el efecto de un claro vuelo a la calidad (Flight to Quality), que tuvo como contrapartida la fuerte baja en el rendimiento del bono EUA10Y de -27pb a 1,2%”. Como dato adicional, de la comparación del cierre del 21/02 con el del 28/02, el iShares Emerging Markets High Yield Bond ETF (EMHY) cayó un -4,05%.
Análisis y Estrategias: Títulos públicos en pesos
Con respecto a los títulos en moneda blanda, los mismos tuvieron una dinámica mixta en la última semana, con el Subíndice de Bonos Cortos en pesos del IAMC avanzando un +0,61% mientras el de bonos largos cayó aproximadamente -6,83% (neutralizando la suba observada en la semana anterior). Sin embargo, la principal novedad semanal fue la publicación del Decreto 193/2020. El mismo, en el artículo 8 plantea: “Dispónese que las futuras suscripciones de títulos públicos se puedan realizar con los instrumentos de deuda pública denominados en pesos con vencimiento durante el año 2020 y con las Letras del Tesoro en Dólares Estadounidenses (LETES U$S) cuyo pago fue postergado mediante el Decreto 49/2019. Tales instrumentos serán tomados al valor técnico calculado a la fecha de liquidación de cada una de las colocaciones…”. De esta manera, el gobierno tiene más discrecionalidad para tentar a los bonistas, aunque se observa la persistencia de ofrecer precios mínimos altos en los procesos licitatorios.
En este contexto, se publicó un cronograma de licitaciones en pesos para marzo, con seis fechas para colocar instrumentos. Esto mismo, fue comentado en el informe de Pre Market de AdCap del viernes 28: “Las siguientes licitaciones serán el próximo lunes 2 de marzo y el miércoles 4 de marzo, en donde suponemos que Economía saldrá a canjear el A2M2 que vence el jueves 6 de marzo. Recordemos que los vencimientos del ArgCer 20 ARARGE3205N5 de dicha fecha alcanzan los ARs 73 mil millones, estando toda la tenencia en manos privadas. Por otro lado, ayer se informó el aviso de pago del bono AM20 para el lunes por ARs 18,3 mil millones como también de las Lelink V04S9 y V04D9 para el lunes y el martes por un total de USD 310 millones entre ambas”.
Nobleza obliga, en el “Informe de bonos: semana del 10 al 14 de febrero de 2020” habíamos planteado que la necesidad de emisión monetaria para pagar el A2M2 y el TC20 en manos de privados era de un total de 113.345 millones de pesos, cifra por encima de lo que hubiese sido necesario para hacer frente al pago del AF20. No obstante, estas estimaciones tienen un sesgo bajista: se basan en los últimos datos oficiales, que son los “Datos Deuda Pública III Trimestre 2019” publicados en la página web de Ministerio de Economía con el stock al 30/09/2019. Los mismos, muy probablemente, no contemplen una proyección de CER. De esta manera, procedimos a reestimar las necesidades de fondos para cubrir estos bonos en base a su Valor Técnico al 28/02: mientras que se requerirían ARS 72.765 millones para hacer frente al A2M2, para las tenencias exclusivamente en manos del sector privado del TC20 se requerirían ARS 67.170 millones, en total 139.935 millones de pesos.
En este contexto, en la medida en que sea beneficioso para los inversores y que los mismos no sufran quitas, el ingreso a los canjes propuestos debería ser considerado. A pesar de que el inversor pueda verse tentado en esperar a cobrar al vencimiento y luego comprar los mismos bonos que ofrece el gobierno en canje en el mercado secundario a precios más baratos, tras la señalización de la actual administración de que negarse a la emisión monetaria para cubrir el AF20 y las declaraciones de “…no vamos a andar emitiendo dinero a lo loco, y menos para pagarles a los acreedores”, los clientes deberían considerar participar en los canjes al menos de manera parcial. La pertinencia de esto, siempre debe analizarse teniendo en cuenta el precio y fecha de entrada en los títulos originales, como así también las expectativas futuras de cada inversor. Finalmente, tener en cuenta que en algunos casos la renuncia de rendimientos extraordinarios y/o de corto plazo podría implicar la preservación del capital invertido.
(*) El autor es Licenciado en Ciencias Empresariales por la Universidad Austral de la ciudad de Rosario y candidato a Magíster en Economía Aplicada por la Universidad Torcuato Di Tella de la ciudad de Buenos Aires. Anteriormente se desempeñó como Consultor en tareas de Valuación de Empresas y de Activos Intangibles, M&A y Re estructuraciones, y actualmente como Analista de Renta Fija y Variable en TSA Bursátil.
