Dentro de los puntos acordados por el FMI, la reducción del stock de Lebac es uno de los temas a trabajar de cara a los próximos meses. Esta semana se dio un paso adelante cuando el BCRA anunció que la nueva tasa de referencia para la Política Monetaria será la de Leliq.
El importante nivel de stock de Lebac es una de las mayores preocupaciones de economistas y analistas del mercado, e incluso de los mismos miembros del equipo económico del Gobierno. Dentro de los puntos acordados por el FMI, la reducción del stock de Lebac es uno de los temas a trabajar de cara a los próximos meses. Sobre este punto es importante resaltar que esta semana, el BCRA anunció que la nueva tasa de referencia para la Política Monetaria será la de Leliqs, dejando de utilizar el corredor de pases, siendo este un instrumento a 7 días de plazo y que solamente lo pueden operar las entidades financieras. Para los analistas de Quinquela Fondos, este es un primer paso hacia la desactivación del stock de Lebac que está en manos de “No Bancos”.
En un informe enviado a sus clientes, desde Quinquela Fondos sostienen que el desafío de desarmar la estructura actual de Lebac no es menor y de la manera que se planteó originalmente en el acuerdo con el FMI, se iba a desarrollar en un sendero muy gradual, por lo tanto de alto riesgo y con una necesidad implícita de sostener altas las tasas de interés.
La estructura actual de los tenedores de Lebac es que, de un total de $ 970.000 millones, $ 360.000 millones están en poder de entidades financieras y los restantes $ 610.000 millones en otros tenedores privados. Los analistas de la compañía agregan que «de ese total se estima que $ 150.000 millones son inversores extranjeros y que algo más de $ 200.000 millones está en manos de Organismos del Sector Público (Anses y otros)».
En el mismo informe aclaran que el objetivo inicial era llevar los $ 610.000 millones de «No Bancos» a cero para septiembre de 2019. “Para ello se iba a contar con el rescate de u$s 12.500 millones en Letras Intransferibles por parte del Tesoro Nacional, pero ese rescate viene demorado en el tiempo, porque requiere que el Tesoro accede al mercado de deuda a captar los pesos necesarios para que dicha operación tenga impacto neutral. Por ahora la prioridad del Tesoro es cubrir sus necesidades financieras propias que como veíamos la semana pasada, son exigentes para 2019”.
Esto implica que el sendero de rescate de Lebac en ese escenario es muy lento y que mientras tanto la capitalización de intereses sigue haciendo subir el stock de letras, empujando a que el BCRA deba buscar otros caminos para reducir ese pasivo sin afectar sus objetivos de agregados monetarios.
En el informe de Quinquela Fondos resaltan algunas opciones:
1) La primera alternativa es rescatar con Efecto Monetario: sobre este punto, los analistas de Quinquela remarcan que esto implica simplemente no renovar los vencimientos y dejar crecer la base monetaria. “El límite está impuesto por el techo a la expansión de agregados monetarios que debe estar alineada con las metas de inflación y con los límites acordados con el FMI, con lo cual, el margen por esta vía es de $ 140.000 millones en 12 meses», advierten.
2) la segunda opción es obtener financiamiento en dólares de largo plazo y en el informe de Quinquela Fondos aclaran que, dados los límites de reservas netas acordados con el FMI, el BCRA debería obtener financiamiento en dólares de largo plazo que le permitiera responder a una eventual demanda de tenedores de Lebac que ante una baja sustancial de las tasas de interés quisieran dolarizar sus activos. “La demanda de divisas sería el camino para esterilizar la expansión monetaria de la cancelación de Lebac”, destacan en el reporte.
3) la tercera vía es canalizar los fondos excedentes hacia el sistema financiero y sobre este punto, en el informe se señala que “la decisión de utilizar la tasa de Leliqs como herramienta de política monetaria podría haber sido un primer paso en esta dirección. El esquema en ese caso podría llevar un tiempo de implementación ya que se requiere que vaya bajando la tasa de Lebas hasta ubicarse por debajo de la Leliq”.
Por otro lado, desde la compañía explican que cuando la brecha entre ambas fuera lo suficientemente amplia como para compensar el efecto de encajes y seguro de depósitos, la expansión por el rescate de Lebac podría canalizarse hacia diferentes esquemas de cuentas remuneradas (cuenta corriente / plazo fijo). “Si deciden mantenerse en pesos, dado que los inversores no bancarios no pueden acceder a las Leliqs, tendrán como opción recalar en el sistema financiero o comprar otros activos (públicos o privados) en moneda local”, se destaca en el informe.
Este camino se intentó a principios de 2017 y de 2018, pero en esos casos nunca se llegó al nivel de brecha de tasas suficiente como para que prosperara, dado que antes se aceleró la demanda de dólares y el BCRA decidió revertir el proceso. Por eso es clave antes de avanzar en esta dirección que la autoridad monetaria cuente con el respaldo necesario como para responder a una creciente demanda de dólares.
Por último, desde Quinquela Fondos aclaran que los casos planteados no son excluyentes y probablemente el BCRA termine avanzando con una combinación de los mismos. “Es importante rescatar que en todos los casos la tasa de referencia seguirá siendo la de Lebac hasta que la misma se ubique por debajo de la tasa de Leliqs. Esto implica que la recién estrenada tasa de 40% para Leliqs a 7 días se mantendrá estable por al menos dos meses, mientras el BCRA avanza en una gradual reducción de la tasa de Lebac sin que ello genere inestabilidad cambiaria, su principal objetivo”.
